Прогноз по акции КЦ ИКС 5 от аналитиков АКБФ Инвестиции

Акции ПАО «Корпоративный центр ИКС 5» с начала недели снизились на 0,4%, выглядят хуже рынка. Прогноз составлен по состоянию на 14.08.2025. ПАО «Корпоративный центр ИКС 5» (X5) по итогам II кв. увеличило EBITDA по МСФО 17 на 0,9%, до 72,8 млрд руб. Чистая прибыль снизилась на 15,5% г./г., до 29,8 млрд руб. на фоне активной инвестиционной экспансии, которая продолжается несмотря на ужесточение внутренних кредитно–налоговых и регуляторных условий ведения бизнеса. Такая практика с одной стороны предполагает ухудшение среднесрочной финансовой статистики, однако, с другой стороны, повышает шансы сравнительно активного расширения бизнеса Х5 поскольку в текущей ситуации многие мелкие и средние розничные бизнесы испытывают, как представляется, существенные проблемы, связанные с ростом цен «на входе» при осложнении процесса перенесения издержек на конечного потребителя в условиях усилившегося регуляторного давления. ПАО «Корпоративный центр ИКС 5» направило 5,71 млрд руб. за приобретение 30% в восточносибирских торговых сетях «Красный яр», «Слата», «Батон», «ХлебСоль», об этом говорится в отчете ритейлера за II кв., опубликованном 13 августа. В 2022 г. X5 приобрела 70% торговых сетей с последующим выкупом оставшейся доли через три года. В марте 2025 г. компания сообщила о консолидации торговых сетей. ПАО «Корпоративный центр ИКС 5» подтвердило прогноз по росту выручки в 2025 году на 20%, об этом говорится в отчете ритейлера. Также компания сохраняет прогноз рентабельности по EBITDA - не менее 6%. Ожидания по уровню чистого долга к EBITDA остаются на уровне 1,2-1,4х. Х5 - крупнейший в России ритейлер по объему выручки. На 30 июня 2025 года группа объединяла 28,301 тыс. магазинов. По итогам 2024 г. выручка X5 выросла на 24,2% и достигла 3,9 трлн руб. Рентабельность по EBITDA составила 6,4%, соотношение чистого долга к EBITDA - 0,88х.   Полагаем, компания будет вынуждена снизить активность экспансии бизнеса в ближайшие кварталы в целях нормализации рентабельности и динамики долговой нагрузки. Традиционные для отрасли риски, связанные с ростом цен «на входе» при ужесточении регулирования представляются по-прежнему устойчивыми.   По – прежнему не рассматриваем текущее замедление инфляции в РФ – которые, в текущих условиях, транслируется, как представляется, в снижение инвестиционных рисков и повышение инвестиционной привлекательности бумаг розничных компаний - как устойчивый процесс. С учетом смягчения Банком России кредитной политики в июне и июле и на фоне свидетельствующих в пользу дальнейшего улучшения монетарных условий комментариев президента РФ, правительственного руководства и крупного бизнеса, учитывая возобновившееся, устойчивое в целом, как представляется, несмотря на имеющиеся риски, улучшение внешнеполитической информации, оценка справедливого уровня доходности индикативных ОФЗ серий 26229, 26226, 26224, 26225 и 26240 на VI кв.2025 г. и I кв. 2026 г. снижена до 12,5%-15% годовых против 14%-16% годовых ранее.  Прогноз потребительской инфляции в РФ по итогам 2025 г. снижен до 9%-12% г./г. против 10%-13% ранее. Однако, по-прежнему отмечаем проинфляционные риски, связанные с динамикой внешних товарных рынков и реакцией ценовых индикаторов РФ на 12%-ное повышение тарифов на жилищно-коммунальные услуги во II полугодии. После возможного замедления до порядка 7% - 10% в I кв. 2026 г. ожидаем нового раунда ускорения ИПЦ РФ во II-III кв. 2026 г. в направлении отметок 11% - 13%, в том числе, под влиянием отложенного эффекта растущей закредитованности малого и среднего бизнеса.  По-прежнему ожидаем существенного ускорения ИПЦ РФ в 2026 г. на фоне замедления темпов роста корпоративного и потребительского кредитования. Ключевые ожидаемые драйверы инфляции – ослабление статистики оборотных средств корпоративного сектора при ограничении в возможностях дальнейшего наращивания долга, что вынудит бизнес транслировать издержки в цены «на выходе». Второй драйвер – снижение реальных доходов и усиление регуляторных барьеров, которые ограничат потребительскую кредитную активность. На этом фоне замедление прироста выручки и сокращение прибыли также будет способствовать вынужденному повышению цен экономическими агентами. Вновь отмечаем наличие усилившихся регуляторных рисков для бизнеса компании. Необходимо напомнить, в середине марта Федеральная антимонопольная Служба (ФАС) предложила крупным сетям ограничить наценки на социально значимые продукты. В январе менеджмент сообщал, что ближайшие три года «ИКС 5» планирует расти темпами не менее 17-18% в год за счет развития магазинов разных форматов, охватывающих больше потребителей, чем моноформатные магазины. Компания планирует наращивать инвестиции в развитие на этом фоне руководство ориентирует рынок на «6,5% рентабельности по EBITDA, как более разумный уровень маржинальности на ближайшие год-два».   Наши оценки по-прежнему более консервативны, поскольку, в рамках базового сценария, предполагают более жесткие внутренние сценарные условия ведения бизнеса.  С учетом также ужесточения в 2025 г. налоговых условий и принимая во внимание итоги I кв. отраженные в отчетности эмитента по международным стандартам, а также наши среднесрочные инфляционные прогнозы по итогам 2025, 2026 и 2027 гг. по-прежнему ожидаем роста выручки компании на 20% - 22%. В то же время, оценка рентабельности EBITDA по итогам 2025 и 2026 гг. составляет, соответственно, лишь 4,7% и 4,5% с последующим восстановлением в 2027 г. на уровне порядка 6%. Менеджмент в марте подтвердил планы, согласно которым компания планирует «так или иначе, в той или иной форме» возвратить в виде стоимости акционерам невыплаченные доходы. Это должно быть реализовано в виде дивидендов, байбека, выкупа оставшегося пакета у голландской X5, либо совокупностью этих факторов. Компания по-прежнему планирует выкуп у нидерландской X5 Retail Group нераспределенных акций, это порядка 10,22% бумаг (предполагается выкуп с дисконтом, ожидается решение правительственной комиссии). Сумма расходов в данном случае составит, согласно текущим оценкам, порядка 50 – 60 млрд руб.   Были подтверждены также планы по выплате дивидендов в конце 2025 года. Однако, отмечаем, что анонсированное в данном случае связанное с данными планами повышение долговой нагрузки компании – при ожидаемом нами итоговом ускорении относительно текущих уровней инфляции в конце III – начале IV кв. 2025 г. и по итогам 2026 г.– будет противоречить традиционной, исторической практики финансового менеджмента эмитента и вызовет существенное ухудшение оценочной стоимости долга и сравнительного уровня долговой нагрузки «ИКС 5» рассчитанного с учетом лизинговых платежей.   В то же время, по-прежнему не исключаем, в рамках подобного сценария, возможности сокращения инвестиционной программы и не учитываем пока потенциальную возможность погашения, полного или частичного, акций нидерландской X5 Retail Group после их выкупа.   Ожидаем выплат по итогам 2025 г. дивидендов за 9 мес. и финальных дивидендов в суммарном размере порядка 465 руб./ао. Ранее данный прогноз составлял 475 руб./ао в сумме. Рыночный прогноз, по нашим данным равен порядка 450 руб./ао.   С учетом обозначенных выше рисков и инвестиционных возможностей, принимая во внимание также, с одной стороны, наличие в бумагах «навеса продавцов», покупавших их в зарубежной инфраструктуре (суммарный потенциальный объем продаж в данном случае на рынке оценивали, по последним данным, приблизительно на уровне 140 млрд руб.), учитывая, с другой стороны обсуждение властями проблемы повышенного НДФЛ по бумагам X5 и «Русагро», оценка дисконта – поправки на инвестиции в акции компании сохраняется на уровне 25%. В отсутствие новостей, свидетельствующих о сокращении инвестиционной активности эмитента в пользу мер, направленных на оптимизацию издержек и повышение рентабельности указанный коэффициент в ближайшие кварталы, возможно, будет повышен. В то же время, корректировка – в рамках реализуемых нами под влиянием последних решений Банка России и рыночных данных изменений в оценках – с понижением оценочной стоимости долга ИКС 5 вновь улучшила долгосрочные расчетные значения справедливой стоимости эмитента. Наши оценки EBITDA компании по итогам 2025 и 2026 гг. составляют 227 млрд руб. (против 223 млрд руб. ранее) и 258 млрд руб. (против 256 млрд руб. ранее). Оценка чистой прибыли эмитента в 2025 г. равна 66,5 млрд. руб. против 77 млрд руб. ранее. С учетом представленных корректировок, расчетное значение справедливой стоимости обыкновенной акции ПАО «Корпоративный центр «Икс 5» после пересмотра составляет 3888,95 руб./ао против 3744,41 руб./ао ранее, что предполагает среднесрочный 30%-ный потенциал роста рекомендацию «покупать».