С прохождением экс-дивидендной даты мы, согласно нашим правилам, понижаем целевую цену на 4% до RUB 27 по обыкновенным акциям после, подтверждаем негативный взгляд. Бумага торгуется с P/E на 2024/25п на уровне 1.6x — на 64% ниже, чем за последние 10 лет.
Взгляд на компанию
Одна компания — три бизнеса. У Сургутнефтегаза уникальная бизнес-модель: у компании три источника доходов. Сургутнефтегаз зарабатывает на добыче нефти в Западной и Восточной Сибири и переработке порядка трети добытых объемов на своем заводе в г. Кириши Ленобласти для продажи на внешнем и внутреннем рынках. Помимо этого, существенный процентный доход приносит и легендарная валютная «кубышка» объемом около $60 млрд, накопленная за четверть века.
Драйверы роста
Дивиденды за 2024 г. в случае слабости рубля. В 2023 г. рекордный доход по курсовым разницам позволил СургутНГ выплатить дивиденды в размере RUB 12.29 на акцию с доходностью 18%. На 2024 г. прогнозируем дивиденды по префам в размере RUB 7.5 на акцию с дивдоходностью примерно 15% (с учетом падения котировок до порядка RUB 50 после даты отсечки под дивиденды) при курсе на конец года RUB 94/$. Если курс останется вблизи текущих RUB 88/$, компания может показать существенные курсовые убытки, и размер дивидендов может снизиться до RUB 5.3 (дивдоходность 11%). Ждем, что по обычке компания заплатит низкие дивиденды за прошлый год, возможно, проиндексировав их на уровень инфляции. При этом дивиденды по префам предусмотрены уставом в размере 40% прибыли. Это означает, что при текущих ценах доходность обычки, скорее всего, составит не более 3%, и в ближайшее время мы не видим предпосылок для изменений в подходе к обычке.
Ключевые риски
Рост CoE префов, которые все больше походят на обычку. Мы повысили стоимость акционерного капитала (CoE) для привилегированных акций СургутНГ с 16.8% до 20.3%, отчасти из-за роста беты с 0.75 до 0.83 с начала украинского кризиса. Идет нормализация торговли, что может привести к дальнейшему снижению стоимости бумаги.
Дивиденды по обычке вряд ли сравняются с префами. Оптимистичный сценарий для обыкновенных акций СургутНГ предполагает выравнивание их дивидендов с дивидендами префов. Однако это крайне маловероятно в обозримом будущем.
Основные изменения
Учитываем вероятный налог на прибыль в 2025 г. Мы повысили прогноз EBITDA на 2024 г. до уровня 2023 г., изучив отчетность по РСБУ. Оценки на 2025 г. несильно снижены для EBITDA, но существенно для чистой прибыли — мы учли вероятный рост налога на прибыль с 20% до 25%. Наши прогнозы отличаются от консенсуса СПбМТСБ как на 2024 г. так и на 2025 г. Мы чуть консервативнее по EBITDA и немного оптимистичнее по чистой прибыли.
Оценка и взгляд
Понижаем целевую цену после отсечки, подтверждаем взгляд. После прохождения даты отсечки под дивиденды ждем снижения котировок в обычке примерно на 3%. В свете этого понижаем целевые цены на размер выплат и с учетом округления: на 4% до RUB 27 на акцию. Сохраняем негативный взгляд на обычку с учетом избыточной доходности в -21%.